Sommige verstoringen zijn meer gelijk dan andere

Zoals eerder aangegeven bevat het IMF Country Report No. 13/115 (May 2013) over het “Kingdom of the Netherlands” een aantal belangrijke overwegingen en aanbevelingen op het gebied van economisch beleid.

Rode draad is dat de balansen van huishoudens en banken verkleind moeten worden en economische verstoringen (‘distortions’) in de Nederlandse economie afgebouwd.

Policy actions should be executed in a predictable manner to minimize policy uncertainty and support confidence, with a focus on the unwinding of accumulated distortions and balance sheet imbalances as well as on protecting the economy’s growth potential.

Het IMF gaat met name in op de verstoringen ten aanzien van de prijsvorming op de huizenmarkt.

Opmerkelijk is dat het IMF ten aanzien van de pensioensystematiek zich voorstander toont van de grootst denkbare verstoring van marktprijzen die er is, namelijk het aanpassen van de rentetermijnstructuur met behup van de Ultimate Forward Rate.

Figuur: rentetermijnstructuur per 30 april 2013 (bron: DNB). Duidelijk zichtbaar is hoe de RTS na 20 jaar omhoog wordt getrokken richting de waarde van 4,2%

rentetermijnstructuur per 30 april 2013 (bron: DNB). Duidelijk zichtbaar is hoe de RTS na 20 jaar omhoog wordt getrokken richting de waarde van 4,2%

Huizenmarkt: afbouwen van verstoringen…

Het IMF ziet concreet de volgende verstoringen op de huizenmarkt zodat geen goede prijsvorming optreedt: te genereuze Loan-to-Value ratio’s worden toegestaan (106%, wordt thans afgebouwd naar 100%), de hypotheekrenteaftrek (wordt eveneens afgebouwd), het hoge aandeel van gesubsidieerde huurhuizen (zo’n 80%) ten opzichte van de vrije sector en beperkingen ten aanzien van nieuwbouw (‘zoning’, ofwel bestemmingsplannen).

Het doel van het (verder) afbouwen van de verstoringen is een prijsvorming op de huizenmarkt die zonder belemmeringen plaatsvindt:

In the staff’s view, the main principles that should be observed with regard to reducing distortions in the housing sector are that the natural adjustment of prices should proceed unimpeded […].

… Maar wel de Ultimate Forward Rate

Als het achterliggende idee van het afbouwen van de verstoringen is dat de prijsvorming ‘unimpeded’ plaatsvindt, waarom is het IMF dan wel voorstander van de grootst denkbare verstoring van de berekening van de dekkingsgraad, namelijk het manipuleren van de rekenrente met de UFR?

In het IMF rapport is namelijk te lezen dat:

On pension funds, the authorities shared the view that a stable and predictable discount rate would reduce uncertainty about the level of expected pension benefits and contributions and make it less procyclical.

Hier valt indirect in te lezen dat de IMF Staff zich voorstander heeft getoond van de rekenrente met de UFR systematiek.

Het IMF toont zich geen voorstander van het plan van Van Dijkhuizen om de pensioenfondsen te stimuleren om te investeren in Nederlandse hypotheken:

Pension funds manage their assets independently and in the view of staff need not be provided with any additional incentives to alter their asset allocation process.

Gelukkig wordt die verstoring dus niet ondersteund door het IMF.

De vraag is misschien nog: hoe weten we zo zeker dat het IMF voorstander is van de UFR op basis van de boven aangehaalde indirecte omschrijving als ‘stable and predictable discount rate’?

Helemaal achterin het rapport is opgenomen een “Statement by Menno Snel, Executive Director for the Kingdom of the Netherlands”. Hierin staat het volgende te lezen:

In line with staff’s recommendation, the authorities took steps to reduce procyclical elements of the pension system. Measures have already been implemented to reduce the volatility in the market-based discount rate due to illiquidity of interest swap markets for long horizons.

Dit is onmiskenbaar een verwijzing naar de UFR waarbij de systematiek de rekenrente vanaf het Last Liquid Point (gesteld op 20 jaar) naar boven afbuigt richting de 4,2%.

More equal

De conclusie is: all distortions are equal, but some distortions are more equal than others.

Advertenties

Over Folpmers
Financial Risk Management consultant, manager van een FRM consulting department, bijzonder hoogleraar FRM

Geef een reactie

Vul je gegevens in of klik op een icoon om in te loggen.

WordPress.com logo

Je reageert onder je WordPress.com account. Log uit / Bijwerken )

Twitter-afbeelding

Je reageert onder je Twitter account. Log uit / Bijwerken )

Facebook foto

Je reageert onder je Facebook account. Log uit / Bijwerken )

Google+ photo

Je reageert onder je Google+ account. Log uit / Bijwerken )

Verbinden met %s