CPB studie naar Too Big To Fail gaat niet ver genoeg

Het Centraal Planbureau (CPB) publiceerde deze week een interessante studie waarin het stelt dat Too Big To Fail (TBTF) banken een financieringsvoordeel hebben. De verschaffers van funding op de wholesale markt gaan er immers vanuit dat het default-risico zeer laag of zelfs nihil is omdat de TBTF bank door de overheid gered zal worden (door middel van een bail-out) als deze dreigt om te vallen.

Aan de hand van de risicopremies zoals deze naar voren komen bij CDS spreads, kwantificeert het CPB het financieringsvoordeel voor wereldwijde systeembanken (de “Global SIFI’s”) ten opzichte van andere grote banken op een forse 50 bp. De kwantificering is in lijn met eerdere studies die aan de hand van CDS’en het financieringsvoordeel voor TBTF banken calculeerden zoals een studie van Moody’s uit 2011.

In de CPB paper worden drie typen banken onderscheiden (in oplopende omvang): kleine banken, grote banken en wereldwijde systeembanken. Grote banken (balanstotaal vanaf 10% van het BBP) hebben een voordeel ten opzichte van kleine banken van zo’n 70 bp. Het voordeel van systeembanken ten opzichte van grote banken calculeert het CPB op nog eens ruim 50 bp.

Aansluiting bij eerdere studies

Dat de CPB studie zo goed aansluit bij eerdere studies is een sterkte maar tegelijkertijd ook een zwakte. De conclusie dat TBTF banken toegang hebben tot goedkopere funding is niet nieuw. Het CPB geeft wel duidelijk aan waar de studie voortbouwt op eerder werk. Zo geeft het rapport aan dat het data gebruikt van na de crisis (jaren 2008-2011), in tegenstelling tot bijvoorbeeld een studie van de Deutsche Bundesbank. Ook is de indeling van het CPB in drie typen banken origineel.

Het CPB wijst er ook op dat het verklarende model voor de CDS spreads gebruikt maakt van de leverage ratio in tegenstelling tot het gebruik van een risico-indicator zoals de Expected Default Frequency (EDF) die de boven aangehaalde studie van Moody’s hanteert. Dit is zowel een voordeel als een nadeel. Het is een voordeel omdat het CPB hierdoor geen gebruik hoeft te maken van een structureel model en de bijbehorende onzekerheid als input. Maar het is ook een nadeel aangezien de rationele pricing formula van een CDS de kans op default (PD) maar ook de Loss Given Default bevat. De aanwezigheid van onderpand is zeker relevant voor het onderliggende risico van de CDS en als deze niet ingeprijsd zou worden zouden er zekere arbitragemogelijkheden ontstaan (de premium voor banken met veel / weinig collateral is te hoog / laag).

Vergelijken wij de CPB studie met de eerder aangehaalde studie van de Deutsche Bundesbank dan valt een ander verschil op dan alleen het door het CPB genoemde feit dat deze Bundesbank studie pre-crisis data gebruikt.

Het interessante van de Bundesbank studie is namelijk dat hierin ook een kwadratische invloed van omvang (eveneens gemeten in termen van balanstotaal als percentage van het BBP) op de CDS spread wordt onderzocht. Hierdoor kan de Bundesbank ook een regime identificeren waarbij de CDS spread niet langer meer daalt ten opzichte van omvang, maar juist weer toeneemt. De bank is dan dermate groot geworden dat de markt kennelijk niet verwacht dat de overheid deze met een public bail-out nog kan redden. Dit stadium wordt wel aangeduid als Too Big To Rescue (TBTR).

Het verband tussen omvang en CDS spread dat de Bundesbank heeft gevonden op basis van pre-crisis data, is hieronder gereproduceerd. Helaas geeft de CPB studie geen antwoord op de vraag of zij met post-crisis data het omslagpunt en het TBTR stadium kan reproduceren.

The bank's risk first declines with size, showing the Too Big To Fail situation (anticipating a public bail-out). However, after a size of ~10% of GDP, the bank becomes Too Big To Rescue and CDS spreads increase with size, Source: Völz & Wedow, Deutsche Bundesbank, 2009

The bank’s risk first declines with size, showing the Too Big To Fail situation (anticipating a public bail-out). However, after a size of ~10% of GDP, the bank becomes Too Big To Rescue and CDS spreads increase with size, Source: Völz & Wedow, Deutsche Bundesbank, 2009

De Bundesbank studie concludeert terecht dat het TBTR stadium een bijzondere is. Enerzijds is het goed nieuws dat de marktverstoring wordt gereduceerd en dat dus marktdiscipline terugkeert. De bank wordt immers weer gepercipieerd als een hoger risico en zal dus ook weer meer reële funding tarieven gaan betalen exclusief de bail-out afslag. Anderzijds is het vanuit maatschappelijk niet erg geruststellend om te weten dat een bank zo groot is geworden dat deze niet meer kan worden gered. De Bundesbank studie zegt hierover:

A further aspect raised by our analysis is the existence of banks that have already achieved a size that makes them too-big-to-be rescued. The existence of such banks leaves us with an ambiguous feeling. While a stronger market discipline for such banks is reassuring from a supervisory perspective it also demonstrates the limits of public bail-outs. As a consequence, the private sector will have to be bailed in bearing a larger part of the costs.

CPB studie gaat niet ver genoeg

Het is jammer dat de CPB studie niet ingaat op het door de Bundesbank onderzochte kwadratische verband. De CPB studie schiet hierin mijns inziens op twee vlakken tekort.

Het schat aparte modellen voor kleine banken, grote banken en systeembanken en gebruikt de variabele Size dus niet direct als driver van de CDS spread. Laat staan Size2.

De studie gaat ook niet ver genoeg in de zin dat deze weliswaar het TBTF regime identificeert maar niet daarvoorbij op zoek is gegaan naar het TBTR regime.

Advertenties

Over Folpmers
Financial Risk Management consultant, manager van een FRM consulting department, bijzonder hoogleraar FRM

Geef een reactie

Vul je gegevens in of klik op een icoon om in te loggen.

WordPress.com logo

Je reageert onder je WordPress.com account. Log uit / Bijwerken )

Twitter-afbeelding

Je reageert onder je Twitter account. Log uit / Bijwerken )

Facebook foto

Je reageert onder je Facebook account. Log uit / Bijwerken )

Google+ photo

Je reageert onder je Google+ account. Log uit / Bijwerken )

Verbinden met %s